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INFORME DEL INSTITUTO FLOSSBACH VON STORCH

Recompra de acciones: siguiendo la estela de Warren Buffett

Recompra de acciones: siguiendo la estela de Warren Buffett

  • Por Kai Lehman, analista senior del Instituto Flossbach von Storch Research

viernes 24 de abril de 2020, 17:03h
Sí, hasta el propio Warren Buffett lo hizo. Esta leyenda de la inversión recompró acciones de su compañía de inversión Berkshire Hathaway en el último ejercicio financiero por un importe equivalente a casi 5.000 millones de dólares. Esto es un hecho importante para los accionistas de la compañía. Buffett anunció en su día que solo volvería a comprar sus propias acciones si el valor intrínseco de la compañía en libros no excediera el precio de mercado en más del 20%.

Y quién si no el mismo Buffett debería conocer este valor intrínseco. Si se aplica esta suposición a las grandes corporaciones estadounidenses del S&P-100, uno podría entender que la alta actividad de recompra de las empresas indicaría una infravaloración permanente del mercado bursátil. Sin embargo, esta tesis desgraciadamente no es cierta en muchas compañías debido a la fuerte recesión que está surgiendo a raíz de la crisis del coronavirus.


La discusión sobre los pros y los contras de la recompra de acciones es tan antigua como método en sí mismo. Los críticos lo denominan irrespetuosamente como "ingeniería financiera", lo que sugiere una falta de creatividad por parte de los responsables. A su parecer, las recompras de acciones deberían ser el último recurso que solo debería de usarse si no se presentan otras oportunidades de inversión atractivas para el capital libre.


Esto implica no solo que el equipo directivo haya analizado cuidadosamente otras oportunidades de inversión, sino también que los fondos a utilizar estén realmente disponibles. Pero es algo dudoso que esta sea la práctica habitual. De hecho, la teoría está del lado de quienes abogan por la recompra de acciones a crédito. Por ejemplo, la estructura de capital puede optimizarse mediante la recompra de acciones propias, ya que aumenta la proporción de capital de deuda de una forma relativamente barata. Esto resulta en una reducción en el coste de capital, ya que el coste de la deuda es generalmente más bajo que el del capital social. Esto funciona siempre y cuando los costes marginales del capital prestado adicional estén por debajo de los llamados coste promedio ponderado del capital, WACC por sus siglas en inglés. Por lo tanto, con la reducción de capital social mediante la financiación de la deuda, se matan dos pájaros de un tiro. Capital arriba, deuda abajo. Sin embargo, actualmente resulta cada vez más evidente que esto no es una recomendación para el empresario pensando a largo plazo, sino más bien una consideración puramente teórica del mercado de capitales de las "finanzas modernas". Porque en este momento el efectivo es el rey nuevamente y la capacidad de una empresa para cubrir sus deudas es la base de la decisión de inversión de los inversores, ahora más que nunca.


Si observamos la actividad de recompra de las grandes corporaciones estadounidenses, queda claro que el credo de los últimos años obviamente ha sido diferente. Por ejemplo, en los dos últimos años fiscales, impulsado por la reforma tributaria integral en Estados Unidos, las compañías del S&P100 han recomprado acciones por valor de alrededor de 500.000 millones de dólares por año. Esto es, aproximadamente, cinco veces la cantidad recomprada en 2009. Si bien las compañías han sido comparativamente constantes en el pago de dividendos, parecen haber actuado de forma un poco más oportunista en sus recompras de acciones (ver Gráfico 1). Aunque debe concluirse que las empresas no tuvieron demasiada suerte en sus esfuerzos por anticipar el mercado. El gasto en recompra de acciones fue bajo en 2009 no solo debido a los bajos precios de las acciones, sino que menos de la mitad de las empresas llevaron a cabo recompras de acciones. La incertidumbre sobre el desarrollo del futuro macroeconómico resultó ser demasiado grande. La situación fue bastante distinta en el año fiscal 2019, con una confianza rara vez mayor ante la fuerte actividad económica y los bajos tipos de interés, con la gran mayoría de las empresas (85%) recomprando sus propias acciones. Por lo tanto, las empresas no pudieron escapar de la prociclicidad típica. Cuando los precios de las acciones tocan fondo, las compañías prefieren mantener su dinero unido. Si, de manera contraria, los precios de las acciones han aumentado bruscamente a lo largo de los años, se utilizan todos los medios para no correr el riesgo de caer aún más. Como sugieren los índices de endeudamiento, que han aumentado simultáneamente desde 2014, las empresas también han utilizado el crédito que supuestamente está disponible libre de gastos.


Tan solo unos trimestres después, el mundo está repentinamente en una situación completamente distinta. Aunque durante años, pareció que se destruía valor manteniendo la liquidez como amortiguador frente a una economía en marcha con tipos de interés bajos, las preferencias cambiaron en muy poco tiempo. De pronto faltaban los fondos que anteriormente se destinaron a la recompra de acciones propias. No menos rápido, los mismos gestores se enfrentaron a una montaña de deudas, cuyo tamaño parece más amenazante cada día que pasa con déficit adicional de flujo de efectivo.


Pero, el hecho de que incluso los inversores con una reputación sobresaliente, como Warren Buffett, realicen recompras de acciones de manera oportunista, no debe ser un motivo para demonizados per se. Pero también es un hecho: 5.000millones de dólares es un tamaño manejable con beneficio anual anunciado de más de 80.000millones de dólares y un balance extremadamente sólido. Como esta es una excepción a la regla, los inversores siempre deben preguntarse si los directivos tienen siempre en cuenta la solvencia de la empresa al decidir recomprar acciones y no que la compra esté sujeta al imperativo institucional.

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