Este cambio sustancial en el lenguaje respecto a la reunión de junio, cuando orientó a los mercados hacia otra subida de 25 puntos básicos debido a que la inflación no bajaba "de manera oportuna" constituye la novedad más pesimista. Con un lenguaje muy cauto con el fin de no provocar ningún tipo de malentendido en aquellos que le escuchan, Lagarde aseguró durante la ronda de preguntas y respuestas que no han elegido el lenguaje de manera “aleatoria” o “casual” y que dadas las perspectivas de inflación, la dinámica de la inflación subyacente y la intensidad de la transmisión de la política monetaria, se mantendrán dependientes de los datos de cara a la decisión que vayan a tomar en la próxima reunión. Con ello, ha dejado la puerta a una subida adicional de 25 puntos básicos, que llevaría el tipo de depósito al 4%, o a una pausa, aunque sin especificar si esta será temporal, como la que ya hemos visto en la Reserva Federal, o indefinida. “Lo que no haremos, con total seguridad, será recortar los tipos de interés”, ha explicado Lagarde. En cualquier caso, aunque ligero, el cambio de lenguaje ha sido la confirmación oficial de que el BCE se considera a sí mismo en o muy cerca de su tipo de interés terminal. Esto está en línea con nuestras expectativas de que, lo más probable, es que la política se mantenga en espera en Septiembre.
Detrás de esto, se encuentran una serie de factores que, en línea con nuestras expectativas, han resultado determinantes para el resultado no solo de esta reunión, sino también de las próximas. En primer lugar, el perfil de la inflación. Si bien uno de los principales mensajes ha sido la expectativa del banco de que la inflación “continuará descendiendo durante el resto del año”, han señalado que los riesgos continúan sesgados al alza. Para ello, Lagarde ha indicado que, pese a que las fuentes externas están disminuyendo, los motores de la inflación están cambiando y que las presiones internas sobre los precios, incluidos los salarios y los sólidos márgenes de beneficios, se están convirtiendo en un motor cada vez más importante de la inflación en la eurozona. La perspectiva de que la inflación continúe siendo “demasiado alta durante demasiado tiempo” sigue siendo una de las principales fuentes de preocupación de un BCE que considera que la inflación subyacente sigue siendo alta en general y que será necesario un seguimiento exhaustivo de la evolución de las expectativas de inflación de largo plazo.
En segundo lugar, el estado de las condiciones monetarias y financieras. La publicación de la última encuesta sobre préstamos bancarios (BLS, por sus siglas en inglés) a principios de esta semana, ya nos adelantaba las principales claves en torno a esta cuestión. El endurecimiento de la política monetaria sigue transmitiéndose a las condiciones financieras generales, a través de un encarecimiento de la financiación para los bancos, en parte debido a la retirada progresiva de las TLTRO, de la subida de los tipos medios de los préstamos a empresas y de las hipotecas en mayo, o del aumento de los tipos de interés de los préstamos, que han provocaron una fuerte caída de la demanda de crédito en el segundo trimestre. Esto enlaza directamente con el último punto: el perfil del crecimiento y de la actividad económica. Las perspectivas económicas a corto plazo se han deteriorado debido al debilitamiento de la demanda interna, principalmente a causa de que la alta inflación y del endurecimiento de las condiciones de financiación están frenando el gasto. Esto está pesando sobre la producción manufacturera, tal y como ya han mostrado algunos de los principales indicadores adelantados, que también se ve frenada por la debilidad de la demanda exterior. Paralelamente, el sector de los servicios, que ha estado resistiendo mejor, está también perdiendo impulso. Con una importante ronda de datos de primer orden mañana, en forma de primeras lecturas del PIB del 2T y de lecturas preliminares de inflación del mes de julio, analistas y operadores están expectantes a cualquier opción que se les brinde para inclinar la balanza de la próxima reunión a un lado u a otro.
Con todo, y pese a que la decisión de hoy del BCE no tiene por qué contrastar demasiado con la de anoche de la Reserva Federal, creemos que los riesgos de una prolongación del ciclo de subidas son mayores en Estados Unidos que en la zona del euro, donde las condiciones de crecimiento se presentan como un factor limitante. Como consecuencia, los tipos de la zona euro han caído de forma constante durante el transcurso de la decisión del BCE, entre 7 y 10 puntos básicos, mientras que los tipos a 2 años de EE.UU. han subido 3,5 puntos básicos en el día de hoy. En cuanto al EURUSD, esperamos que el aumento de los diferenciales de los tipos de interés nominales lo mantenga cotizando por debajo del nivel de 1,10. Si bien los operadores han flirteado con este nivel esta tarde, esperamos que el descenso sea más sostenible mañana, una vez que los datos del PIB francés no alcancen las expectativas y el informe preliminar del IPC español de julio apunte a una desinflación sostenida en el conjunto de la zona euro.