Pese a que una pausa en el ciclo de endurecimiento del BCE podría apoyar una visión más optimista, creemos que los riesgos al alza de los precios de la energía y el endurecimiento efectivo de las condiciones financieras podrían retrasar la mejora de las perspectivas de crecimiento hasta 2024. Esto sería más evidente teniendo en cuenta que los riesgos de una una grave estanflación dado el todavía incómodamente alto nivel de la inflación subyacente en la eurozona.
Pese a que la lectura preliminar de octubre apunta a que hay indicios de una incipiente recuperación en el sector manufacturero alemán, encabezada por dos meses consecutivos de ligero crecimiento de los nuevos pedidos, esto apenas ha supuesto una buena noticia para el sector manufacturero de la eurozona en su conjunto, que con una lectura de 43,0, encadena ya dieciséis meses consecutivos en territorio contractivo. Por su parte, la actividad de los servicios también ha mostrado indicios de deterioro más profundo, derivado de la depresión de la confianza de los consumidores, los primeros indicios de reducción del empleo y el endurecimiento efectivo de las condiciones monetarias. En general, esto ha llevado al PMI compuesto de la eurozona a registrar un nuevo mínimo cíclico a principios del cuarto trimestre, con los nuevos pedidos cayendo a su ritmo más rápido, a excepción del periodo de la pandemia, desde mediados de 2009. La ralentización de la actividad está pasando factura al mercado laboral, con el empleo en el sector manufacturero cayendo por quinto mes consecutivo, mientras que las nuevas contrataciones están prácticamente estancadas en el sector de los servicios.
Aún quedan algunos resquicios de esperanza
No obstante, el debilitamiento de la demanda podría suponer un rayo de esperanza para el BCE, ya que estaría conduciendo a una caída de la inflación de los precios de producción en el sector manufacturero disminuyendo, a pesar de la subida de los precios del petróleo. Aunque aún es pronto, los datos sugieren que las empresas están empezando a absorber el aumento de los costes en sus márgenes de beneficios, ya que tienen dificultades para repercutir la mayor carga de costes en el consumidor, dadas las condiciones más débiles de la demanda. No obstante, las presiones inflacionistas en los servicios siguen siendo más elevadas, debido principalmente al aumento de los costes salariales. En general, la caída de los beneficios y la reducción de la demanda están empezando a pesar en las intenciones de contratación, con los niveles de empleo cayendo por primera vez en casi tres años en Francia debido a los despidos en el sector manufacturero, mientras que el empleo cayó más ampliamente en Alemania. Esto proporciona una prueba más de que las medidas del BCE se están transmitiendo eficazmente a la economía real y de que es improbable un mayor endurecimiento de la política monetaria, salvo que se produzcan nuevas perturbaciones inflacionistas.
Las perspectivas, en general, no son demasiado optimistas
Sin embargo, esto no quiere decir que la política monetaria esté efectivamente calibrada, ya que la actual trayectoria de crecimiento sugiere que puede haberse producido cierto exceso de endurecimiento. Esto plantea el riesgo de un ciclo de relajación más temprano y más agresivo en 2024 de lo que los mercados están valorando - los futuros del Euribor a diciembre de 2024 implican sólo 70 puntos básicos de recortes el próximo año.
En general, los datos de los PMI de hoy vuelven a centrar la atención en el deterioro de los fundamentos económicos de la eurozona, con el consecuente efecto sobre la renta variable europea y sobre el EURUSD. Aunque las mejoras marginales en algunas de las cifras de PMI de hoy hicieron que el par no se hundiera en los 1,05 como habíamos advertido, tras alcanzar un nuevo máximo de un mes durante la noche debido a la caída de los rendimientos del Tesoro estadounidense, creemos que el EURUSD está sujeto a correcciones a la baja en niveles superiores a 1,05. Este retroceso podría producirse esta tarde si los índices PMI de EE.UU. volvieran a mostrar una marcada divergencia en las perspectivas de crecimiento de EE.UU. y la zona del euro, especialmente si los datos de EE.UU. apoyan una vez más la tesis de la Reserva Federal de un crecimiento más alto durante más tiempo.