Nueva solución regulatoria: barrer riesgos de los derivados OTC debajo de la alfombra de las CCPs

A la vista de los acontecimientos presenciados durante la última crisis financiera existen dudas acerca de si las CCPs están realmente exentas de riesgo de default al igual que otras grandes contrapartes de alta calidad crediticia que durante años han sido consideradas “too big to fail”. “La normativa que obliga a trasladar todos los derivados OTC estandarizados a las CCPs sin un análisis profundo del efecto global que podría tener un cambio regulatorio a tal escala podría no significar más que cambiar un riesgo por otro, aún más peligroso” Anna Downarowicz, PhD Credit Risk Expert de SIAG



El gran tamaño del mercado OTC y las importantes pérdidas que han sufrido los bancos por la materialización de riesgo de contraparte en sus posiciones en derivados durante la crisis financiera han llevado a las entidades supervisoras a introducir importantes cambios en la regulación de mercados financieros. Con el fin de mitigar el riesgo de contraparte y reducir el riesgo sistémico el G20 en septiembre de 2009 decidió que los derivados OTC estandarizados deberán ser negociados en bolsas de valores o plataformas de trading electró nico, y compensarse a través de las Cámaras de Contrapartida Central (CCPs). Además, para aumentar el nivel de transparencia de los mercados OTC y mejorar su supervisión toda la información sobre las operaciones con derivados OTC deberá ser notificada a los registros de operaciones (“trade repositories”). Finalmente, se propuso que todos los derivados no compensados a través de las CCPs estuvieran sometidos a superiores requerimientos de capital. Las decisiones del G20 se implementarán a partir del 1 de enero de 2013 a través de los actos regulatorios del organismo regulador europeo (European Securities and Markets Authority) y los norteamericanos (SEC y Commodities and Futures Trading Commision). Adicionalmente, en esta misma línea y para incentivar los bancos a compensar los contratos en derivados a través de las CCPs, el Comité de Basilea ha propuesto aplicar a estas posiciones requerimientos reducidos de capital por riesgo de contraparte.

“A primera vista puede parecer que esta vez todos los reguladores han encontrado una solución óptima y han conseguido ponerse de acuerdo en cuanto a su puesta en marcha en un tiempo record. ¿Pero son realmente las CCPs la panacea para los problemas de riesgo de contraparte y riesgo sistémico? ¿No nos hemos precipitado trasladando en masa los derivados OTC a las CCPs sin haber estudiado detenidamente cual podrá ser el impacto global de una decisión regulatoria a tal escala? ¿No estamos en la realidad, otra vez, barriendo los riesgos de un lado para concentrarlos en otro?” se pregunta Anna Downarowicz, PhD Credit Risk Expert de SIAG que añade “Parece que la memoria de los reguladores no llega más allá de los cuatro años atrás cuando las tituliz aciones de las hipotecas subprime o aseguradoras monoline, en lugar de una solución milagrosa resultaron una mera redistribución de riesgo en una forma aún más peligrosa. Por ello, habría que ser más escéptico y tener más cautela cuando se implementen cambios regulatorios a tal escala”.

En primer lugar, de acuerdo con la experta de Siag Consulting, cabe destacar que la nueva normativa surge principalmente de los temores relacionados con el riesgo sistémico y con los mercados de los CDSs (“credit default swaps”). Pero mientras que la compensación central ha demostrado ser efectiva en caso de mercados maduros y derivados estandarizados y líquidos, como por ejemplo swaps de tipos de interés, no está claro si es una medida adecuada para instrumentos como los CDSs cuyas características propias (p.ej. el subyacente, la volatilidad, “jump-to-default risk”, liquidez, aspectos de valoración, etc.) no permiten transformarlos fácilmente en instrumentos compensados en mercados organizados.

La siguiente duda está relacionada con el riesgo al que estarán expuestas las CCPs si se somete la gran parte del mercado de derivados OTC a la compensación central. La finalidad de una entidad de contrapartida central es intermediar entre la parte compradora y la parte vendedora de una transacción y garantizar la operación en caso de incumplimiento de una de las partes. De esta manera la exposición al riesgo de contraparte se traslada de las partes individuales de una transacción bilateral a la CCP que ha de disponer de una estructura adecuada respecto a: capital, liquidez, gestión del colateral y control de riesgos para garantizar, al menos en teoría, que está libre del riesgo de default. Este supuesto es fundamental para la nueva normativa puesto que uno de los objetivos principales de la re gulación financiera es la creación de mecanismos de protección contra la propagación de riesgo sistémico que podría ser causado por el colapso de un intermediario financiero. Sin embargo, a la vista de los acontecimientos presenciados durante la última crisis financiera existen dudas acerca de si las CCPs estarán realmente exentas de riesgo de default al igual que otras grandes contrapartes de alta calidad crediticia que durante años han sido consideradas “too big to fail”.

Otro aspecto que parece no haber sido estudiado con suficiente detalle por los reguladores es el impacto sobre el capital que tendrá el trasladar en masa los derivados OTC a las CCPs. Mientras que el capital regulatorio para estas posiciones se vería reducido al 2%, al ser las propias CCPs las que establecen los requerimientos de márgenes iniciales y de mantenimiento, el supervisor perdería el control sobre el capital total del que tendrían que disponer los bancos para este tipo de operaciones. Lo que atemoriza aún más es la falta del análisis del efecto global que podría tener el incremento de requerimientos de márgenes por las CCPs en momentos de estrés en los mercados. En el peor de los casos las consecuencias no serían difíciles de prever: deterioro de condiciones de li quidez, más volatilidad e inestabilidad en los mercados…es decir, precisamente el problema que el regulador pretende solventar.

Por último hay que tener en cuenta el impacto de la nueva regulación para empresas no financieras y PYMEs lo que, en consecuencia, podría afectar el estado de la economía global. Muchas de estas empresas suelen utilizar derivados OTC para coberturas de riesgo de tipo de cambio o de precio de materias primas y están exentas, hasta un cierto umbral, de la obligación de la compensación central de estas posiciones. Sin embargo, es de esperar que al someter los bancos a superiores requerimientos de capital para sus posiciones en derivados OTC no compensados a través de las CCPs aumentará el coste que tendrán que asumir los clientes corporativos. En las actuales condiciones macroeconómicas esto podría profundizar aún más la desfavorable situación de la economí ;a global.

“No cabe duda que la introducción de las CCPs como una entre muchas alternativas en la gestión de riesgo de contraparte podría tener un efecto beneficioso para los mercados de derivados OTC y la industria bancaria. Lo que cae bajo la crítica es la normativa que obliga a trasladar todos los derivados OTC estandarizados a las CCPs sin un análisis profundo del efecto global que podría tener un cambio regulatorio a tal escala” asegura Anna Downarowicz, de Siag Consulting.