La Fed cambia de rumbo
Conclusiones clave:
En la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) los días 14 y 15 de diciembre, se espera que la Fed anuncie una aceleración en el ritmo de reducción de estímulos, que podría completarse en marzo de 2022.
Esta reunión también será una oportunidad para que la Fed comunique sus nuevas proyecciones de crecimiento e inflación, con una revisión al alza esperada de esta última. Los "puntos" de la Fed también podrían revisarse a niveles más altos y en línea con los anticipados por los mercados (es decir, tres subidas de tipos en 2022 y otras tres adicionales en 2023).
Los inversores están preparados para una Fed más agresiva, como lo demuestra la significativa disminución de las expectativas de inflación y las mayores expectativas de subida de tipos a corto plazo, pero deberían esperar más volatilidad.
El tono dentro de la Fed ha cambiado notablemente en cuestión de meses, lo que refleja un giro hacia un endurecimiento de la política monetaria más rápido de lo esperado.
La Fed ha estado preparando los mercados durante meses para un endurecimiento muy gradual de la política monetaria. La atención se centró más en el objetivo del pleno empleo, especialmente entre las minorías, que en la estabilidad de precios. Esta estrategia ya no es apropiada. La fortaleza de la inflación, que ha seguido sorprendiendo al alza en los últimos meses (alcanzando el 6,8% en noviembre), está forzando un cambio radical en la conducción de la política monetaria estadounidense.
El discurso del presidente de la Fed, Jerome Powell, en su reciente audiencia en el Senado puso fin al confuso mensaje de la Fed, que resultó de su dificultad para caracterizar el resurgimiento de la inflación. El término "transitorio" ya no es apropiado para describir el aumento de precios. Powell también utilizó la sesión de preguntas y respuestas para aclarar que sería bueno acelerar la reducción gradual de los estímulos finalizando las compras de activos unos meses antes de lo esperado.
No hay duda de que la reciente tensión en las expectativas de inflación, que alcanzó su punto máximo a mediados de noviembre (con el umbral de rentabilidad estadounidense a 5 años en el 3,20% en su nivel más alto), influyó en su deseo de acelerar el cronograma. Con el continuo aumento de los salarios y la amenaza de un bucle precio-salario, la Fed no puede correr el riesgo de que las expectativas de inflación se deslicen al alza, lo que podría llevar a una acción mucho más fuerte de lo necesario.
Por tanto, la Fed parece finalmente dispuesta a aclarar una línea de actuación que parecía poco clara e inadecuada a la realidad de la alta inflación. La inflación aún no ha alcanzado su punto máximo, lo que esperamos que ocurra en el primer trimestre de 2022.
Creemos que es saludable que la Fed se reserve cierto margen de maniobra, de modo que tenga total libertad para subir los tipos si es necesario, sin encasillarse en una guía a futuro demasiado restrictiva.
La reunión del FOMC no debería confundir a los inversores, que ya parecen dispuestos a que la Fed endurezca su postura. La significativa disminución de las expectativas de inflación y las mayores expectativas de subidas de tipos a corto plazo reflejan su confianza en una Fed más agresiva. Sin embargo, los inversores deberían esperar más volatilidad. De hecho, los tipos a largo plazo se enfrentan a vientos en contra, con una política monetaria más restrictiva por un lado y una mayor incertidumbre vinculada a la pandemia de Covid-19 y las tensiones geopolíticas (particularmente con respecto a China y Rusia) por el otro. Esto se evidencia por la alta volatilidad del mercado, aunque en un rango estrecho, observada en las últimas semanas. A medio plazo, nuestro escenario asume una subida moderada de los tipos a largo plazo. Pero dado el contexto, esto debería necesitar tiempo para materializarse.
El BCE mantiene el rumbo, pero ajusta su política monetaria
Conclusiones clave:
Esperamos la confirmación del final del Programa de Compras de Emergencia Pandémica (PEPP), con una reducción gradual para finales de marzo de 2022 y una calibración al alza de las compras mensuales bajo el programa de compra de activos (APP).
A diferencia de en el caso de EE. UU., no esperamos noticias del BCE sobre tipos, sobre todo mientras el BCE sigue analizando el pico de inflación transicional.
Los inversores, cuyas expectativas están bien ancladas, deberían mantener la calma, pero es probable que aumente la volatilidad de los diferenciales.
En septiembre, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, anunció que la decisión sobre un posible inicio de una normalización gradual de la política monetaria se tomaría en diciembre, dado que el PEPP expira a finales de marzo de 2022. La reunión del comité de política monetaria del BCE el 16 de diciembre es, por lo tanto, especialmente esperada.
Por supuesto, el entorno sigue siendo difícil de analizar. La crisis sanitaria ha empeorado, pero a pesar del aumento de los contagios, las noticias sobre el peligro de la nueva variante parecen tranquilizadoras. Además, las cifras de inflación siguen sorprendiendo al alza, especialmente en Alemania (con un 5,2% en noviembre). Sin embargo, a diferencia de la Fed, el BCE sigue considerando la inflación como transitoria, en línea con el consenso entre los economistas. En la zona euro, la inflación subyacente alcanzó el 4,9% en noviembre, pero el IPC subyacente se sitúa en el 2,6%, muy por debajo de EE. UU., y no se observa una espiral de precios / salarios. Por lo tanto, el BCE espera que la inflación esté por debajo de su objetivo del 2% a finales de 2022.
Ante este análisis, el BCE debería dar detalles en su próxima reunión sobre una nueva etapa de su política monetaria, que había calificado de "contundente y persistente". Por lo tanto, esperamos que el banco central comunique la necesidad de mantener su política monetaria voluntaria para seguir apoyando a la economía y lograr su meta de inflación del 2% a medio plazo. Lagarde también debería insistir en mantener herramientas flexibles para asegurar la correcta transmisión de la política monetaria y evitar cualquier riesgo de fragmentación financiera, pero también para mantener amplios márgenes de maniobra. Es probable que Lagarde no quiera comprometerse a largo plazo, dado el pico de inflación actual y las tensiones dentro del Consejo de Gobierno.
Por lo tanto, esperamos la confirmación del fin del PEPP, implementado en marzo de 2020, con un tapering hasta marzo de 2022. Por otro lado, se espera que el BCE anuncie un aumento temporal de la APP "histórica", con un aumento del volumen mensual de compras de valores desde los actuales 20.000 millones de euros hasta aproximadamente 40.000 millones de euros. Ante una APP cuyos criterios son restrictivos (en cuanto a la clave de asignación y la deuda máxima que tiene un país), la flexibilidad debe provenir de reinversiones de cuantías de PEPP, superiores a los 300.000 millones de euros en 2022 y 2023, y de la recalibración del programa de compras.
También será interesante ver, por primera vez, las previsiones económicas hasta 2024. Por otro lado, no esperamos ningún anuncio de subida de tipos de interés, escenario bien anticipado por los mercados, que solo vislumbran un 1,5 de aumento en 25 puntos para diciembre de 2023.
Los inversores que se adhieran al análisis de la naturaleza temporal de la inflación, como lo muestran las expectativas de inflación como los tipos de interés a 5 años, que alcanzaron su punto máximo en octubre, pero retrocedieron hasta el 1,86%, deberían mantener la calma. Esperamos más volatilidad en los diferenciales de la periferia y el crédito, pero ninguna divergencia importante ya que el BCE, aunque menos presente en los mercados, debería permanecer alerta y listo para intervenir.
Estamos entrando en una fase totalmente asumida de desincronización de las políticas monetarias estadounidense y europea, con una presión alcista sobre el dólar estadounidense que no debería disgustar al BCE.
Si (
No(
