Esto se debe a que la mejora de los datos de inflación se ha producido en un momento en el que las condiciones externas han provocado un deterioro de las perspectivas de inflación, con los índices de referencia del petróleo marcando máximos en lo que va de año y abundantes titulares sobre una política fiscal más laxa en 2024. La reacción de los mercados de renta fija de la zona euro, en los que la tendencia bajista no se ha visto interrumpida por la publicación de los datos de inflación, es la mejor prueba de esta dinámica contradictoria.
La última decisión de política monetaria estuvo cargada de expectación al ser considerada por la mayoría del mercado como una decisión muy ajustada entre una subida de 25 puntos básicos o una pausa, especialmente tras los datos mixtos de inflación y crecimiento que se habían conocido desde la reunión de julio.
Finalmente, el Consejo de Gobierno decidió subir 25 puntos básicos los tres tipos de interés, situando el tipo de depósito en el 4% y mantener la opcionalidad en las próximas decisiones, retirando la dependencia de los datos. Dado que la declaración de los tipos señalaba que "si se mantienen durante un período suficientemente largo, los tipos de interés contribuirán sustancialmente a que la inflación vuelva a situarse oportunamente en el objetivo", los mercados empezaron a descontar que el BCE estaría abierto a responder a cualquier nueva señal de persistencia de la inflación alargando el tiempo en el que el tipo de depósito se mantiene en el nivel actual, en lugar de llevar a cabo nuevas subidas de tipos.
Esto sería especialmente relevante en vista a la actualización de las previsiones del Banco, respecto a la revisión de junio, ahora considerablemente más estanflacionistas. La inflación general prevista se revisó al alza en 0,2 puntos porcentuales para 2023 y 2024, hasta el 5,6% y el 3,2% respectivamente, mientras advertían que el Banco no espera que se produzca un retorno de la inflación al objetivo hasta el tercer trimestre de 2025. Las proyecciones de los expertos del BCE sobre el crecimiento se habían tornado también más sombrías al incluir rebajas previstas del crecimiento en el 3T (hasta el 0,0%) y 4T (hasta el 0,1%) de 2023, y para 2024 y 2025 en su conjunto.
Alemania y España acaparan la atención de los mercados
En este contexto, con un BCE expectante ante la trayectoria de la inflación y con los mercados pendientes de cualquier síntoma adicional de debilidad en el crecimiento, como revelaron los PMI de septiembre, la publicación de los datos preliminares de inflación de septiembre de Alemania y España acapararon la atención de los mercados.
Inicialmente, la región más poblada de Alemania registró una suavización significativa en el ritmo de la inflación secuencial, del 0,5% al 0,2% intermensual, y del 5,9% al 4,2% interanual. Más tarde, por la mañana, la inflación general subió del 2,6% al 3,5% interanual, en gran parte debido a los efectos de base negativos, ya que los precios de la electricidad cayeron bruscamente en septiembre de 2022, lo que provocó una caída del 0,7% intermensual en el IPC general.
Sin embargo, las malas noticias se detienen ahí, ya que el ritmo de la inflación general se mantuvo relativamente bajo, en sólo un 0,2% intermensual, mientras que la cifra subyacente, que elimina los efectos de la energía, cayó un 0,1% intermensual. Aunque el INE no ofrece un desglose por componentes en las cifras preliminares, es razonable suponer que la mayor parte de las presiones inflacionistas subyacentes han quedado atrás, dado que el IPP impreso se encuentra ahora en territorio negativo y que la temporada alta de turismo ha terminado.
De este modo, es probable que la inflación subyacente siga cayendo desde la tasa actual del 5,8% interanual, salvo que se produzcan efectos significativos de segunda ronda sobre la energía. En Alemania, la inflación general cayó del 6,1% al 4,5%, ligeramente por debajo de las expectativas, y los datos intermensuales se situaron en el 0,3%. A diferencia de España, los efectos de base en Alemania contribuyeron a reducir la inflación general, con una caída de un punto porcentual de la inflación de la energía en septiembre, hasta el 8,3% interanual, y de 1,5 puntos porcentuales de la inflación de los alimentos, hasta el 7,5%. Además, el IPC de los servicios también descendió significativamente gracias a los efectos de base positivos, pasando del 5,1% al 4,0% interanual. Aunque el organismo estadístico alemán no proporciona una cifra oficial del IPC subyacente, es razonable suponer que las presiones inflacionistas se han enfriado.
Los últimos datos habrían sido música para los oídos del BCE si no fuera por el reciente deterioro de las perspectivas de inflación. Con los índices de referencia del petróleo batiendo nuevos máximos de un año, y los abundantes titulares de que algunos países de la eurozona están a punto de publicar déficits presupuestarios que superan las normas fiscales de la Comisión Europea, es probable que la celebración en Fráncfort tenga que esperar, ya que el retorno de la inflación al objetivo sigue estando muy lejos.
Mientras el BCE probablemente mantiene la política sin cambios, las condiciones de inflación mejoran y la esperanza de una evitar una recesión se desvanece, definitivamente aumenta la incertidumbre sobre cuánto tiempo el BCE puede mantener la narrativa más alta por más tiempo en 2024. Además, a pesar de que se espera que los tipos se mantengan sin cambios en los próximos meses, los responsables políticos del BCE no podrán relajarse todavía, ya que es probable que la evolución de los mercados de renta fija de la zona del euro ponga a prueba por primera vez la eficacia de las reinversiones del PEPP para contener la fragmentación del mercado.
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