El escenario macro para España es especialmente complicado. Aunque cualquier estimación macro que se haga en la actualidad mantiene un alto grado de error, todo indica que España se enfrenta a una recesión de una magnitud no vista en la historia reciente. La elevada dependencia de la economía -y también de la mano de obra- de los sectores Turismo, Automoción e Inmobiliario (especialmente en lo relativo a la construcción) provocará que España se recupere muy lentamente después del confinamiento.
Las estimaciones de beneficios están colapsando, y lo seguirán haciendo en las próximas semanas. Los resultados de 2020 hay que considerarlos anormales, pues no sólo están impactados por la recesión, sino también por el confinamiento. En este contexto, hay modelos de negocio especialmente sólidos cuyos resultados van a colapsar en este ejercicio, como pueden ser Amadeus, Inditex, AENA, Repsol…
En este escenario, no parece muy lógico usar PER forward para valorar las empresas o los índices. El colapso de los resultados de la bolsa española va a situar los múltiplos del Ibex en niveles especialmente elevados contra medias históricas, algo que ya está empezando a suceder. No creemos que sea “justo” utilizar este múltiplo, dado lo anormal de la situación.
Los resultados de los últimos 3 años nos pueden dar una mejor imagen de lo que es un escenario normalizado para el Ibex. Un promedio de los beneficios de las empresas del Ibex en los últimos años parece ser un buen indicador de lo que pueden ser los beneficios normalizados del Ibex. El Ibex cotiza a 10,8x los beneficios reportados promedio de los últimos tres años y, sin no recurrentes, este ratio bajaría a 8,5x. La media del trailing PE de los últimos 15 años ha sido 14,5x. Esto indica que, a medio plazo, el Ibex está muy barato.
Los bancos y las empresas cíclicas salen especialmente atractivas de acuerdo con estos criterios. Las compañías que más baratas parecen de acuerdo con este criterio, tanto en términos absolutos como relativos, son los bancos y todas las empresas cíclicas (aerolíneas, hoteles, acereras, televisiones…), lo que no debería sorprender a nadie.
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